2015年接近尾聲，轉(zhuǎn)型仍然是困擾合生元的大難題。今年9月，合生元以63億元巨資高溢價(jià)收購(gòu)澳大利亞保健品牌Swisse，寄望轉(zhuǎn)型保健品行業(yè)。

此次收購(gòu)也讓合生元“元?dú)狻贝髠�。有媒體預(yù)計(jì)，未來(lái)至2019年，合生元首先要償清30億港元的債務(wù)。德銀也曾表示，收購(gòu)后，合生元負(fù)債比率由64%升至131%增加營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)。

受此牽連，11月15日，合生元在公布前三季度日漸低迷的業(yè)績(jī)時(shí)，也預(yù)測(cè)今年凈利將大降九成。

而早在今年10月，合生元被寄予厚望的電商平臺(tái)也出現(xiàn)變故，公司宣布停止融資和擴(kuò)張計(jì)劃。有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這是合生元在收購(gòu)Swisse后顧此失彼的后果。

乳業(yè)專家宋亮對(duì)記者表示，保健品市場(chǎng)的前景廣闊，合生元此次收購(gòu)Swisse在戰(zhàn)略上是正確的。但是，這也是一步險(xiǎn)棋。海外保健品的市場(chǎng)準(zhǔn)入問(wèn)題、銷(xiāo)售渠道改變的問(wèn)題等都難以回避。若未來(lái)經(jīng)營(yíng)不善，巨額的債務(wù)有可能拖垮公司。

眼下，擺在合生元面前的不啻一次孤注一擲的賭局：收購(gòu)企業(yè)能否順利整合？巨額債務(wù)如何償付？電商戰(zhàn)略如何續(xù)航？

凈利下滑進(jìn)入增長(zhǎng)乏力期

11月15日晚，合生元發(fā)布未經(jīng)審核的前三季度業(yè)績(jī)報(bào)告，1-9月?tīng)I(yíng)業(yè)額人民幣28.54億元，同比減少13.4%，配方奶粉、益生菌、輔食等業(yè)務(wù)都出現(xiàn)不同程度下滑，顯示國(guó)內(nèi)奶粉行業(yè)陷入增長(zhǎng)乏力期。

財(cái)報(bào)顯示，前三季度合生元配方奶粉營(yíng)業(yè)額24.08億元，同比下降16.21%；益生菌營(yíng)業(yè)額2.71億元，同比下降6.36%；輔食營(yíng)業(yè)額7389.7萬(wàn)元，同比下降約31%。

禍不單行，合生元在盈利預(yù)警中稱，根據(jù)前三季度的業(yè)績(jī)初步評(píng)估，如果今年底前3個(gè)月匯率沒(méi)有重大變動(dòng)，再考慮到預(yù)期收購(gòu)澳大利亞SwisseWellness Group Pty Ltd的影響，合生元今年盈利將比去年同期下降約90%。

合生元給出的理由是：

首先，合生元今年清理原有合生元牌嬰幼兒配方奶粉系列存貨需時(shí)較長(zhǎng)，導(dǎo)致新推出的SN-2 PLUS親和均衡配方奶粉的銷(xiāo)售受到了影響；

其次，合生元推出SN-2 PLUS親和均衡配方奶粉所產(chǎn)生的市場(chǎng)推廣及宣傳費(fèi)用加大；另外收購(gòu)Swisse產(chǎn)生了非經(jīng)常性開(kāi)支；

最后，將原有的合生元事業(yè)部、素加事業(yè)部和葆艾事業(yè)部整合成了嬰幼兒營(yíng)養(yǎng)及保健事業(yè)部，由此產(chǎn)生了非經(jīng)常性開(kāi)支。

宋亮對(duì)記者表示，合生元業(yè)績(jī)的下滑與行業(yè)大環(huán)境、自身戰(zhàn)略模式都有關(guān)系。宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣，乳業(yè)消費(fèi)終端疲軟、競(jìng)爭(zhēng)壓力加大，乳業(yè)進(jìn)入低谷期。而合生元一直以來(lái)走的是高毛利的銷(xiāo)售模式，所以更難逃打擊。

記者了解到，近兩年，國(guó)內(nèi)奶粉市場(chǎng)先后進(jìn)行了一系列乳業(yè)改革。其中，2013年，政府部門(mén)針對(duì)超高端價(jià)位奶粉進(jìn)行了一系列反壟斷調(diào)查，合生元因?yàn)槟谭蹆r(jià)位超高，首當(dāng)其沖，成為被調(diào)查對(duì)象。其后，中國(guó)奶粉出現(xiàn)了一系列降價(jià)現(xiàn)象，但是合生元降價(jià)幅度相對(duì)較小，也因此失去了一部分市場(chǎng)。

反映在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上，合生元嬰幼兒奶粉2014年收入同比下降4.84億元，降幅達(dá)12.9%。今年上半年，合生元營(yíng)業(yè)收入約19.63億元，同比下跌10.33%，凈利潤(rùn)2.05億元，同比下降34.4%。

此外，作為合生元最明顯標(biāo)識(shí)的高毛利也發(fā)生了變化，合生元的毛利率也由2011年的66.5%降至2015年上半年的58.2%。

值得一提的是，在國(guó)內(nèi)奶粉企業(yè)紛紛走向海外、海外奶粉品牌爭(zhēng)相進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的背景下，合生元“法國(guó)原裝原罐”進(jìn)口的優(yōu)勢(shì)也失去了原有的吸引力。

對(duì)于高毛利時(shí)代的終結(jié)，合生元也深有體會(huì)。在財(cái)報(bào)中，合生元表示，2015年的第三季度，中國(guó)嬰幼兒配方奶粉市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)依然延續(xù)此前態(tài)勢(shì)，逐漸進(jìn)入白熱化階段。“隨著來(lái)自全球的行業(yè)進(jìn)入者逐年增加，奶粉品牌想要維持此前高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)可能性并不大�！�

高溢價(jià)收購(gòu)

轉(zhuǎn)型，依然是擺在合生元面前的一大難題。在收購(gòu)Swisse之前，合生元已經(jīng)著手轉(zhuǎn)型。

2013年12月31日，合生元發(fā)布公告稱，公司與湖南亞華訂立股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，以3.5億元人民幣收購(gòu)嬰幼兒配方奶粉產(chǎn)品制造商長(zhǎng)沙營(yíng)可全部股權(quán)。

國(guó)金證券分析師劉淑生曾分析稱，合生元此舉是為了推不同的產(chǎn)品線，其此前一直法國(guó)進(jìn)口，主打高端品牌，近幾年其銷(xiāo)售增長(zhǎng)迅速，收購(gòu)國(guó)內(nèi)乳粉工廠可助其產(chǎn)品多元化。

然而，此舉帶來(lái)的效果并不好。今年9月27日，據(jù)新金融觀察報(bào)道稱，素加系列奶粉在一二線城市反應(yīng)平平，目前主要集中在三四線城市以及小城鎮(zhèn)等銷(xiāo)售。

今年9月，合生元再次祭出轉(zhuǎn)型大招。在經(jīng)過(guò)與多家企業(yè)的競(jìng)價(jià)后，合生元最終斥巨資63億元，收購(gòu)國(guó)際知名的澳大利亞營(yíng)養(yǎng)保健品牌Swisse。

收購(gòu)Swisse品牌被業(yè)界看作是合生元集團(tuán)轉(zhuǎn)型的一個(gè)標(biāo)志性事件。對(duì)此，合生元方面也坦承，成功收購(gòu)Swisse將集團(tuán)的發(fā)展帶向新臺(tái)階，為集團(tuán)提供難得機(jī)會(huì)進(jìn)入快速增長(zhǎng)的成人補(bǔ)充劑領(lǐng)域，由此，合生元將轉(zhuǎn)型成為高端家庭營(yíng)養(yǎng)及護(hù)理產(chǎn)品的供應(yīng)商。

合生元發(fā)布的收購(gòu)報(bào)告顯示，Swisse 截至2015年6月，資產(chǎn)凈值為1.14億港元，除稅后溢利為4.08億元。合生元以76.67億港元收購(gòu) 83%的權(quán)益，相當(dāng)于給其估值為 92.4億元，相當(dāng)于22.6倍PE，PB 則相當(dāng)于70倍。

如此之高的溢價(jià)，也讓合生元欠下巨額債務(wù)。據(jù)中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)報(bào)道稱，未來(lái)至2019年，合生元首先要償清30億港元的債務(wù)。

值得注意的是，此次巨額收購(gòu)也遭到機(jī)構(gòu)看空。日前，德銀發(fā)表研究報(bào)告指出，此次收購(gòu)雖為公司開(kāi)拓新收入來(lái)源，但同時(shí)也因負(fù)債比率由64%升至131%增加營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)，所以將目標(biāo)價(jià)由14.4元下調(diào)至13.7元，評(píng)級(jí)由持有降至沽售。

業(yè)內(nèi)人士表示，在奶粉難有大的增長(zhǎng)時(shí)，合生元要想提升業(yè)績(jī)使報(bào)表更好看只能進(jìn)行收購(gòu)。合生元收購(gòu)Swisse，在合并報(bào)表后，從表面上能給其帶來(lái)業(yè)績(jī)上的增長(zhǎng)，但這并不是個(gè)優(yōu)質(zhì)公司，只是近幾年的業(yè)績(jī)通過(guò)海外代購(gòu)等有了提升，而實(shí)際并沒(méi)有想象的好。

合生元有關(guān)負(fù)責(zé)人也坦言，目前Swisse面臨的問(wèn)題是供貨不足，“這次還沒(méi)到雙十一，貨就賣(mài)完了。主要由于目前供貨量有限。而且，在未獲得中國(guó)注冊(cè)之前，只能聯(lián)合嬰童店、藥店展示宣傳，通過(guò)掃碼下單的方式進(jìn)行銷(xiāo)售。未來(lái)可能還要2-3年才能通過(guò)中國(guó)方面注冊(cè)，屆時(shí)才能實(shí)現(xiàn)線下銷(xiāo)售�！�

據(jù)中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)報(bào)道稱，通過(guò)這項(xiàng)收購(gòu)，Swisse接下來(lái)可以借助增加網(wǎng)上銷(xiāo)售及合生元龐大的分銷(xiāo)渠道來(lái)開(kāi)拓市場(chǎng)，但受制于相關(guān)規(guī)定，海外保健品進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)需要注冊(cè)備案，因此合生元方面相關(guān)負(fù)責(zé)人稱，暫時(shí)還是維持Swisse的海淘、代購(gòu)等原有銷(xiāo)售渠道。